Le aporie di Mario Draghi

Sostiene Mario Draghi che, per ridurre il rischio di gravi crisi finanziarie, occorre aumentare la fiducia nella stabilità del sistema predisponendo regole ex-ante invece di prevederne che agiscano ex-post. Sarà, ma a me sembra che, se un sistema appare più stabile, ci sarà una maggiore tendenza ad assumere rischi, per cui si torna daccapo. La soluzione, per noi sovranisti, è, è stata e sempre sarà, quella di ridurre il perimetro del sistema finanziario dando maggior spazio al ruolo dello Stato nel governo dell'economia. 

Nel video l'intervento di Mario Draghi all'European University Institute l'11 maggio 2018, con l'audio ricavato dalla traduzione automatica di google. A seguire il testo tradotto.

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Discorso di Mario Draghi, Presidente della BCE, presso l'Istituto universitario europeo, Firenze, 11 maggio 2018

È per me un grande piacere essere invitato dall'Istituto universitario europeo, che per molti versi rispecchia il motivo del progetto europeo. È stato fondato per incoraggiare lo scambio, la cooperazione e una visione europea comune.

Da allora, l'università ha fatto innumerevoli contributi nei campi dell'economia, del diritto, della scienza politica e della storia. È stato spesso il punto d'incontro in cui la ricerca accademica aiuta a rispondere alle urgenti questioni politiche dell'UE.

Un decennio dopo la grande crisi finanziaria, l'area dell'euro sembra destinata a uscire più resiliente di quanto non sia entrata in essa. Gran parte del danno causato dalla recessione economica è stato ora invertito da un consistente periodo di crescita. E alcuni dei fattori istituzionali e strutturali che hanno esacerbato la crisi sono stati affrontati.

Ma sappiamo che la nostra unione monetaria non è completa. La crisi ha rivelato alcune specifiche fragilità nella costruzione dell'area dell'euro che finora non sono state risolte.

Per rendere la nostra unione monetaria più solida contro le sfide future, dobbiamo affrontare queste fragilità.

1. La storia della crisi nell'area dell'euro

La crisi si è svolta in cinque fasi principali.

La prima fase era simile nelle economie avanzate. La maggior parte aveva un settore finanziario caratterizzato da scarsa gestione del rischio, basso capitale e liquidità, governance aziendale inadeguata, supervisione e regolamentazione deboli, diluito da molti anni di eccessivo ottimismo nel potere di autoriparazione dei mercati.

Quando la scossa di Lehman ha colpito, le banche esposte a beni tossici statunitensi hanno incontrato difficoltà e alcuni sono stati salvati dai loro governi.

Nell'area dell'euro, queste banche erano situate principalmente in Germania, Francia e Paesi Bassi. I salvataggi bancari sono avvenuti su una scala impressionante. Nel 2009, essi rappresentavano circa l'8% del PIL in Germania, il 5% in Francia e il 12% nei Paesi Bassi. Questi salvataggi non hanno inciso pesantemente sui costi dei prestiti sovrani, tuttavia, grazie soprattutto alle posizioni fiscali relativamente solide dei governi che li implementano.

Nella seconda fase, la crisi si è estesa alle banche in Spagna e in Irlanda che avevano debolezze simili, ma erano invece sovraesposte al crollo del mercato immobiliare domestico. Seguì un'altra ondata di salvataggi bancari e alcuni segnali di tensioni sui mercati del debito sovrano iniziarono a manifestarsi.

Queste tensioni sono state aggravate dalla terza fase, iniziata quando la crisi greca ha spezzato l'impressione che il debito pubblico fosse privo di rischi, innescando una rapida rivalutazione del rischio sovrano. Per coloro che hanno visto la crisi come una conseguenza dell'azzardo morale, ciò ha rappresentato un necessario ritorno della disciplina di mercato nei confronti dei sovrani - un punto di vista che si è riflesso nell'accordo di Deauville nell'ottobre 2010.

Questi eventi hanno diffuso il contagio a tutti i sovrani ora percepiti come vulnerabili dai mercati finanziari. Ma hanno colpito soprattutto quelli con alti livelli di debito pubblico, mancanza di spazio fiscale, fragile accesso al mercato e, soprattutto, bassa crescita. Il rischio sovrano è stato quindi trasmesso al settore bancario nazionale attraverso due canali.

Il primo era attraverso le esposizioni dirette delle banche verso i titoli dei propri governi.

Tra gennaio 2010 e luglio 2012, le banche in Grecia, Italia e Portogallo hanno subito perdite aggregate su titoli sovrani di paesi vulnerabili pari rispettivamente al 161%, al 22% e al 36% del loro capitale di base di classe 1. Indipendentemente dal fatto che queste perdite abbiano direttamente interessato il capitale regolamentare, hanno avuto un effetto negativo sulla percezione di solvibilità in quei sistemi bancari nazionali.

Il secondo canale era tramite effetti di confidenza negativi.

Poiché il settore pubblico rappresenta circa la metà dell'economia in molti paesi dell'area dell'euro, e a causa delle dinamiche del rating del credito, il timore di possibili inadempienze sovrane ha avuto un effetto drammatico sulla fiducia nel settore privato domestico. Qualsiasi distinzione tra imprese e banche, e tra banche con e senza elevate esposizioni sovrane, è scomparsa. La generale perdita di fiducia nelle prospettive di questi paesi si è riverberata attraverso il settore bancario attraverso un ulteriore calo della crescita.

In questo modo, la crisi si è estesa alle banche che non avevano esposizioni significative né ai patrimoni subprime statunitensi né agli immobili domestici, e quindi fino ad allora non avevano bisogno di essere salvate. Tuttavia, i governi di questi paesi si sono trovati incapaci di rispondere in modo sostanziale alla crisi emergente con fondi pubblici per il settore bancario e la politica fiscale anticiclica, a causa della mancanza di spazio fiscale e di un elevato debito.

I mercati finanziari hanno quindi iniziato a frammentarsi lungo le linee nazionali e il finanziamento transfrontaliero si è prosciugato, esacerbato dalla gestione del rischio difensiva da parte delle banche e dalla separazione della liquidità da parte delle autorità di vigilanza nei paesi core. La mancanza di liquidità, unita all'esaurimento del capitale delle perdite interne, ha accelerato una nuova stretta creditizia.

I paesi erano intrappolati in un "cattivo equilibrio" causato dal collegamento a tre vie tra sovrani, banche e imprese domestiche e famiglie.

Il credito in calo ha aggravato la recessione in corso, l'aumento delle perdite sui prestiti e l'ulteriore indebolimento dei bilanci bancari, che a loro volta hanno spinto i costi dei prestiti sovrani più elevati. La politica fiscale, sotto la pressione di perdere del tutto l'accesso al mercato, ha preso principalmente la via più opportuna delle tasse più elevate, il che ha portato invece a una minore crescita e quindi a un nuovo nervosismo del mercato, vanificando un po 'il suo scopo originario.

La quarta fase della crisi è stata avviata dagli investitori sia in Europa che nel resto del mondo. Di fronte a una spirale di crescita al ribasso, molti investitori sono giunti alla conclusione che l'unica via d'uscita per i paesi colpiti dalla crisi, data la struttura istituzionale dell'area dell'euro, era la loro uscita. Questo, si credeva, avrebbe permesso loro di svalutare le loro valute e riguadagnare la sovranità monetaria.

Temendo la ridenominazione in valute di valore inferiore, gli investitori hanno venduto il debito pubblico e privato nazionale, allargando ulteriormente gli spread ed esacerbando i cattivi equilibri all'interno delle economie vulnerabili. Nel 2012, gli spread rispetto ai titoli di stato decennali tedeschi hanno raggiunto i 500 punti base in Italia e 600 punti base in Spagna, con spread ancora più ampi in Grecia, Portogallo e Irlanda.

Segue la quinta fase della crisi: la ripartizione della trasmissione della politica monetaria in tutta l'area dell'euro. I tassi di interesse affrontati dalle imprese e dalle famiglie nei paesi vulnerabili sono diventati sempre più divorziati dai tassi delle banche centrali a breve termine. Poiché queste economie rappresentavano un terzo del PIL dell'area dell'euro, ciò rappresentava una grave minaccia per la stabilità dei prezzi.

La BCE ha risposto con l'annuncio di Outright Monetary Transactions (OMT), che ha ripristinato la fiducia nei mercati dei titoli di Stato, ha contribuito a riparare il meccanismo di trasmissione della politica monetaria e ha rotto la spirale al ribasso. Con meno di un impatto diretto sul mercato, ma fondamentale per confermare al mondo la forza dell'impegno dei nostri leader verso l'euro, è stata la precedente decisione di creare l'unione bancaria e il Meccanismo europeo di stabilità (ESM).

Il lungo viaggio di ritorno alla crescita era iniziato.

Lo svolgersi della crisi dell'area dell'euro ha prodotto insegnamenti per il settore finanziario, per i singoli paesi e per l'Unione nel suo insieme. Ma il tema unificante era l'incapacità di ciascuno di questi attori di assorbire efficacemente gli shock. In alcuni casi, a causa delle loro debolezze, hanno addirittura amplificato quegli shock.

In effetti, le banche hanno alimentato l'accumulo di squilibri e poi hanno esacerbato il conseguente incidente. I paesi avevano un potenziale di crescita troppo basso, flessibilità limitata per riprendersi dalla crisi e troppo poco spazio fiscale per stabilizzare le loro economie. E l'area dell'euro nel suo insieme ha dimostrato di non avere una condivisione del rischio pubblica e molto poco privata.

2. Condivisione dei rischi all'interno delle unioni monetarie.

Nella letteratura classica sull'ottima area valutaria (OCA), ciò che rende l'appartenenza di un'unione monetaria a tutti i suoi membri è un trade-off: ciò che perdono in termini di strumenti di stabilizzazione nazionale è controbilanciato da nuovi meccanismi di aggiustamento all'interno dell'area valutaria. Questi meccanismi sono tipicamente considerati come la mobilità del lavoro e del capitale, così come i trasferimenti fiscali tra le diverse parti dell'Unione.

In altre parole, sono ex post e si svolgono dopo che una recessione si è instaurata.

Negli Stati Uniti, che è un'unione monetaria relativamente ben funzionante, l'aggiustamento ex post svolge un ruolo importante. Si stima che i trasferimenti fiscali attraverso il bilancio federale degli Stati Uniti assorbano circa il 10% degli shock, mentre circa la metà della risposta di lungo periodo a un aumento della disoccupazione avviene attraverso la mobilità del lavoro. Ma i risultati raggiunti negli Stati Uniti non sono sostanzialmente diversi da quelli dell'area dell'euro.

Sebbene l'area dell'euro non disponga di un ampio bilancio centrale, le politiche fiscali nazionali possono ancora fornire una stabilizzazione significativa, a condizione che i paesi possano utilizzare liberamente la politica fiscale. Si stima che il 49% di uno shock di disoccupazione sia assorbito dagli stabilizzatori automatici nell'area dell'euro, mentre il dato per gli Stati Uniti è del 32%.

E gli studi hanno trovato una graduale convergenza nella mobilità del lavoro tra Europa e Stati Uniti, riflettendo sia il calo della migrazione interstatale negli Stati Uniti sia un aumento del ruolo della migrazione in Europa.

Dove l'area dell'euro e gli Stati Uniti differiscono di più è in termini di ripartizione del rischio ex ante, vale a dire assicurazione contro gli shock attraverso i mercati finanziari. Questo era un concetto che è apparso solo più tardi nella letteratura sulle aree valutarie ottimali. Ma svolge un ruolo chiave nello stabilizzare le economie locali in un'unione monetaria, in due modi.

Il primo consiste nel separare il consumo e il reddito a livello locale, cosa che avviene attraverso i mercati dei capitali integrati.

Se il reddito da lavoro diminuisce durante una recessione, ma il settore privato detiene un portafoglio finanziario diversificato, le persone possono appianare i loro consumi con i rendimenti finanziari che ricevono sui beni in parti migliori del sindacato.

Il secondo modo è di sganciare il capitale delle banche locali dal volume dell'offerta di credito locale, che avviene attraverso l'integrazione del retail banking.

Poiché le banche locali sono in genere fortemente esposte all'economia locale, una recessione nella loro regione d'origine porterà a ingenti perdite e li spingerà a tagliare i prestiti a tutti i settori. Ma se ci sono banche transfrontaliere che operano in tutte le parti del sindacato, possono compensare eventuali perdite fatte nella regione colpita dalla recessione con guadagni in un'altra, e possono continuare a fornire credito a debitori sani.

Negli Stati Uniti, l'integrazione del credito e del mercato dei capitali ha svolto un ruolo sempre più importante nel levigare gli shock locali negli ultimi decenni.

Ad esempio, in seguito al crollo dei prezzi del petrolio a metà degli anni '80, quasi tutte le banche del Texas non hanno funzionato, creando una crisi creditizia a livello statale. Una delle ragioni era che le banche fuori dallo stato erano bandite dal mercato del Texas, quindi i bilanci delle banche locali erano completamente concentrati sul loro stato d'origine.

Ma da allora c'è stata un'importante integrazione nel settore bancario al dettaglio, con il numero di banche multistato che aumentano da circa 100 all'inizio degli anni '90 ad oltre 700 oggi. Ciò ha significativamente indebolito la relazione tra capitale locale e offerta di credito locale. Di conseguenza, la volatilità degli shock del ciclo economico negli Stati Uniti si è ridotta.

Complessivamente, si stima che circa il 70% degli shock locali sia attenuato dai mercati finanziari negli Stati Uniti, con i mercati dei capitali che assorbono circa il 45% e i mercati del credito il 25%. Nell'area dell'euro, invece, la cifra totale è solo del 25%.

Naturalmente la condivisione del rischio privata ha i suoi limiti. Di fronte a forti shock comuni che colpiscono l'intera unione monetaria, i benefici della diversificazione possono crollare, come accaduto in certa misura negli Stati Uniti durante la crisi. Uno studio rileva che la condivisione del rischio nel mercato dei capitali negli Stati Uniti è diminuita di quasi la metà nel periodo di crisi.

Ma ciò non modifica la conclusione secondo cui l'approfondimento della condivisione del rischio privato nell'area dell'euro sarebbe vantaggioso per la stabilità macroeconomica. Quindi, come possiamo ottenerlo?

L'esperienza di altre unioni monetarie, e la nostra fino ad ora, suggerisce che non accade da solo. Piuttosto, la condivisione del rischio privato deve essere abilitata dalle politiche del settore pubblico a livello nazionale e sindacale.

In questo senso, la condivisione del rischio privato non può essere vista come un sostituto per l'ulteriore sviluppo dell'UEM. È un complemento di esso e ne deriva.

Le politiche di cui abbiamo bisogno rientrano in due categorie principali.

3. Creare un settore finanziario più stabile.

Innanzitutto, abbiamo bisogno di politiche che rendano il sistema finanziario più stabile, sia aumentando la resilienza delle banche sia completando l'unione bancaria e l'unione dei mercati dei capitali.

L'area dell'euro ha già compiuto buoni progressi su questi fronti. Le riforme normative successive alla crisi hanno notevolmente rafforzato il settore bancario. Il Common Equity Tier 1 ratio delle banche significative è passato dall'8,7% del 2008 al 14,5% di oggi. Nello stesso periodo i rapporti di leva finanziaria sono passati dal 3,7% al 5,8%. E le banche hanno liquidità e finanziamenti molto più stabili.

La creazione della vigilanza bancaria europea ha anche determinato un approccio più uniforme al modo in cui le banche sono controllate. E il nuovo quadro di risoluzione dell'UE ha spostato il costo dei fallimenti bancari dai regimi sovrani e al settore finanziario, creando così un altro canale di condivisione del rischio privato.

Senza entrare nella discussione sulla quale potrebbero essere necessari ulteriori regolamenti per il settore bancario ombra, dobbiamo riconoscere che l'unione bancaria e l'unione dei mercati dei capitali non sono ancora completi.

Manca una vera parità di condizioni per le banche e gli investitori transfrontalieri, e questo ostacola una profonda integrazione finanziaria. Un singolo mercato finanziario dovrebbe avere una serie di regole e tutti i partecipanti al mercato dovrebbero essere in grado di operare liberamente al suo interno. Eppure non è il caso al momento.

Per quanto riguarda i mercati dei capitali, esistono norme e pratiche di mercato diverse per i prodotti finanziari tra i vari paesi e i sistemi di insolvenza e giudiziari variano notevolmente.

Ciò è importante perché un quadro coerente ed efficiente per perseguire i contratti falliti è essenziale per ridurre l'incertezza per gli investitori transfrontalieri. L'analisi della BCE rileva che laddove l'insolvenza e le strutture giudiziarie sono più efficienti, la condivisione del rischio attraverso i mercati sia del capitale sia del credito è più elevata.

Per le banche, il mercato unico è ancora frammentato su scala nazionale. Innanzitutto, le discrepanze nel quadro normativo riducono le economie di scala per le banche che operano a livello transfrontaliero.

In secondo luogo, un quadro incompleto per la risoluzione delle banche scoraggia anche l'integrazione transfrontaliera. Quando la risoluzione non è pienamente credibile, può creare incentivi affinché le autorità nazionali limitino i flussi di capitale e di liquidità in modo da avvantaggiare i loro depositanti in caso di fallimento di una banca. Ma quando il nuovo quadro di risoluzione dell'UE sarà completato e funzionerà correttamente, tali preoccupazioni sui depositanti dovrebbero essere dissipate.

La direttiva sulla riscossione e risoluzione delle banche pone già i depositanti in cima alla gerarchia dei creditori in risoluzione. E i nuovi requisiti minimi per i fondi propri e le passività ammissibili dovrebbero garantire che vi sia un buffer sufficiente di capacità di assorbimento delle perdite per rendere estremamente difficile il bail-in del depositante.

Ciò che manca ancora, tuttavia, è un backstop per il Fondo di risoluzione unico.

La risoluzione necessita di finanziamenti e il Fondo di risoluzione, finanziato dalle banche, garantirà che sia pagato dal settore privato. Ma in una crisi molto profonda, le risorse di tali fondi possono essere esaurite. Questo è il motivo per cui in tutte le altre grandi giurisdizioni, come gli Stati Uniti, il Regno Unito e il Giappone, i fondi per le risoluzioni sono sostenuti dall'autorità fiscale.

Lo scopo di tali "backstop" non è quello di mettere in salvo le banche: ogni fondo preso in prestito viene ripagato nel tempo dal settore privato. Piuttosto, l'obiettivo è quello di creare la fiducia che la risoluzione bancaria possa sempre essere attuata in modo efficiente, il che ha un effetto stabilizzante in una crisi e impedisce a più banche di essere trascinate in difficoltà.

In altre parole, le politiche che riducono i rischi per il sistema bancario nel suo insieme porteranno anche a una maggiore riduzione del rischio per le singole banche.

Un buon esempio di ciò è la Federal Deposit Insurance Corporation (FDIC) negli Stati Uniti, che è anche l'autorità di risoluzione, ed è sostenuta da una linea di credito con il Tesoro degli Stati Uniti. Durante la crisi, circa 500 banche sono state risolte negli Stati Uniti senza innescare l'instabilità finanziaria. Al contrario, una stima mette il numero totale di banche risolte nell'area dell'euro in quel periodo a circa 50.

Una risoluzione ordinata di questa portata era possibile negli Stati Uniti grazie alla fiducia in un quadro di risoluzione ben funzionante. E la presenza del backstop del Tesoro era fondamentale per creare questa fiducia.

In effetti, la FDIC alla fine non ha dovuto attingere alla sua linea di credito, ma era chiaramente rassicurante per i mercati e per i depositanti che aveva questa opzione come ultima risorsa. In effetti, la FDIC ha preso in prestito dal Tesoro solo una volta, durante la crisi dei risparmi e dei prestiti nei primi anni '90, e lo ha ripagato interamente pochi anni dopo.

Questo esempio sottolinea che la dicotomia tra la riduzione del rischio e la condivisione del rischio che caratterizza il dibattito di oggi è, per molti aspetti, artificiale. Con il giusto quadro politico, questi due obiettivi si rafforzano a vicenda.

La condivisione del rischio pubblico attraverso i backstop aiuta a ridurre i rischi all'interno del sistema, contenendo i panici del mercato quando si verifica una crisi. E un solido quadro di risoluzione garantisce che, quando i fallimenti bancari avvengono, sia effettivamente necessaria una scarsa condivisione del rischio pubblico in quanto i costi sono interamente a carico del settore privato.

Quindi dobbiamo prima mettere le cose in primo piano e completare la struttura della risoluzione in tutte le sue dimensioni. E creare un sistema europeo di assicurazione dei depositi adeguatamente progettato sarebbe un ulteriore elemento che potrebbe ridurre ulteriormente il rischio di corse bancarie.

Tutto sommato, un quadro coerente di regolamenti, leggi, applicazione giudiziaria e risoluzione è essenziale per un'integrazione finanziaria profonda e resiliente. Il completamento dell'unione bancaria e dell'unione dei mercati dei capitali è quindi una condizione necessaria per l'espansione della condivisione del rischio privata nell'area dell'euro.

Eppure non è una condizione sufficiente. E questo mi porta alla seconda area in cui le politiche del settore pubblico possono integrare la condivisione del rischio privato: aumentando la convergenza economica e creando così fiducia tra gli investitori transfrontalieri.

4. Accrescere la convergenza economica.

La crisi ha mostrato chiaramente il potenziale di alcune economie della zona euro intrappolate in cattivi equilibri. E chiaramente, finché esiste questo rischio, fungerà da deterrente all'integrazione transfrontaliera, specialmente per le banche al dettaglio che non possono "tagliare e scappare" non appena si verifica una recessione. In parole semplici, non saremo in grado di promuovere la condivisione del rischio privata nella nostra unione se le crisi possono mettere in discussione la sua stessa integrità.

Quindi, se vogliamo approfondire la condivisione del rischio privato, il rischio di coda di equilibri negativi deve essere rimosso e sostituito da politiche che portano a una convergenza sostenibile. Ciò richiede un'azione a livello nazionale e dell'area dell'euro.

Agli occhi di molti osservatori, tre caratteristiche hanno reso i paesi vulnerabili alle spirali discendenti: banche deboli, mancanza di spazio fiscale e bassa crescita. Stabilizzare il settore finanziario nei modi che ho appena descritto riguarderebbe una parte del problema. Ma il fattore comune che unisce tutti e tre è stata la crescita. I tassi di crescita molto bassi hanno ridotto lo spazio fiscale e danneggiato i bilanci bancari.

A livello nazionale, le riforme strutturali rimangono quindi una priorità.

Sappiamo che le riforme strutturali stimolano la crescita: osservando gli ultimi 15-20 anni, i paesi dell'area dell'euro con solide strutture economiche all'inizio hanno mostrato una crescita reale a lungo termine molto più elevata. E sappiamo che aiutano i paesi a riprendersi più rapidamente dagli shock, il che impedisce alle recessioni di lasciare cicatrici durature.

Detto questo, mentre le solide politiche interne sono fondamentali per proteggere i paesi dalle pressioni del mercato, la crisi ha dimostrato che, a certe condizioni, potrebbero non essere sufficienti. I mercati tendono a essere prociclici e possono penalizzare i sovrani che sono percepiti come vulnerabili, al di là di quanto potrebbe essere necessario per ripristinare un percorso fiscale sostenibile. E questo superamento può danneggiare la crescita e in definitiva peggiorare la sostenibilità fiscale.

Ciò crea la necessità di una qualche forma di funzione di stabilizzazione comune per impedire ai paesi di divergere troppo durante le crisi, come è già stato riconosciuto con la creazione di due strutture europee per affrontare i cattivi equilibri.

Uno è l'OMT della BCE, che può essere usato quando c'è una minaccia alla stabilità dei prezzi nell'area dell'euro e viene fornito con un programma ESM. L'altro è l'ESM stesso. Ma la condizionalità associata ai suoi programmi in generale implica anche un restringimento fiscale prociclico.

Quindi, abbiamo bisogno di uno strumento fiscale aggiuntivo per mantenere la convergenza durante i grandi shock, senza dover sovraccaricare la politica monetaria. Il suo obiettivo sarebbe quello di fornire un ulteriore livello di stabilizzazione, rafforzando in tal modo la fiducia nelle politiche nazionali.

Non è concettualmente semplice progettare uno strumento del genere, dal momento che non dovrebbe, tra molte altre complessità, compensare le debolezze che possono e dovrebbero essere affrontate da politiche e riforme. Non è giuridicamente semplice in quanto tale strumento dovrebbe essere coerente con il trattato.

E, come abbiamo visto nelle nostre discussioni di vecchia data, non è certamente politicamente semplice, indipendentemente dalla forma che un tale strumento potrebbe assumere: dalla fornitura di beni pubblici sovranazionali - come la sicurezza, la difesa o la migrazione - a un bilancio fiscale completo capacità.

Ma l'argomento per cui la condivisione del rischio può aiutare a ridurre notevolmente il rischio, o laddove la solidarietà, in alcune circostanze specifiche, contribuisce ad una riduzione del rischio efficiente, è convincente anche in questo caso, e il nostro lavoro sulla progettazione e sui tempi adeguati per tale lo strumento dovrebbe continuare.

Quest'anno la BCE festeggia il suo 20 ° compleanno e il prossimo anno potremo segnare vent'anni di euro. In questi due decenni l'euro è diventato una caratteristica delle nostre vite e un simbolo della nostra identità europea.

Tre quarti dei cittadini dell'area dell'euro ora supportano la moneta unica. E quando alla gente viene chiesto di nominare gli elementi più importanti dell'identità europea, l'euro è il secondo elemento citato, dopo i valori della democrazia e della libertà.

I cittadini europei hanno imparato a conoscere l'euro e si fidano dell'euro. Ma si aspettano anche che l'euro mantenga la stabilità e la prosperità promesse.

Quindi il nostro dovere, in quanto responsabili delle politiche, è di restituire la loro fiducia e di affrontare le aree della nostra unione che tutti sappiamo essere incomplete.